即将到来的股权短缺

发自剑桥—如果我们大家都乐观一点，假设目前正在进行3期临床试验的11种新型冠状病毒疫苗中能有一种或多种将在到2021年初被证实安全有效，此外还假设新疫苗可以快速量产，从而使各国得以在明年下半年为大部分民众接种上疫苗。

在这种乐观状况下，当前这个社会隔离措施严重限制经济活动——从学校到大学、饭店到航空公司、音乐会到体育赛事、宗教仪式到结婚宴会——的“特殊时期”就只会持续一年。一旦取消了相关隔离措施，被释放出来的庆祝活动、社交聚会，旅行和人际交往需求可能会推动强劲的复苏。

但对于许多已经在疫情引发的破坏下苦熬了6个月的企业来说，一年时间似乎还很遥远。能够生存到那时的企业（尤其是新兴市场企业）将拥有光明的未来，但资产负债表却依然薄弱。它们将经历18个月的负现金流状态，而其股权也将大幅蒸发。

无可否认，许多中央银行不仅通过降低利率，还通过大量购买资产（量化宽松）并承诺在相当长的时间内维持这一政策来提供了前所未有的货币刺激措施。这种所谓的“前瞻性指导”旨在说服银行利率不会很快上涨，好让它们能以较低利率放贷。

但是银行只会向那些信誉较好的借款人贷款——而这个信誉不仅取决于借款人是否前途光明，还取决于它们拥有多少股权。股权可以作为某种保证，证明借款人会善用这笔钱。如果情况不如预想般顺利，则该企业至少还能偿还贷款，因为它的欠款要少于公司资产。

从这个意义上说，资产和债务是互补的：企业拥有的股权越多，它能借到的钱就越多。银行通常还会要求借款人将其负债/股权比率维持在一定限度以下。

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因此在上述乐观状况下将出现许多前途无量但股权不足以获取更多贷款的企业。这些企业的成长将取决于其积累自身股权的速度——要么是借助股权资本注入的高速模式，要么是留存收益的低速模式。很显然，股权的快速注入将使货币政策变得更加高效，其复苏也将更为稳健。

但是从制度上讲股权比债务更具挑战性。债务涉及在特定日期偿还一定金额款项的承诺。放贷人很容易搞清楚是否已经回款并在遭到拖欠时明确告知法官。

另一方面，股权是在其他所有利益相关者都得到偿付后剩余的权益，不仅包括对供应商，雇员和债权人的债务，还包括管理人员的工资，奖金，费用报销和公司名下的飞机。因此资产持有人对公司剩余现金流所拥有的权益有可能很快就蒸发掉。

防止这种情况并让资产投资者放心需要具备可靠的公司治理以及可信的司法执行。必须赋予资产持有人某些权利，例如选举和罢免董事会，控制高管薪酬以及限制企业投身的高风险项目数量。他们还应有权通过独立审计机构得知企业的一举一动，并确保内部人员不会利用机密信息去交易其股票。

但是建立可以提供这些保障的治理结构是极为昂贵的。这就在美国推动了私募股权行业的兴起，而该行业更愿意通过将上市公司退市来避免此类成本。在大多数拥有股票市场的发展中国家，股市里都是包括银行，保险公司，电信提供商，公用事业和一些大制造商在内的大企业。而所有其他公司的资产都来自于朋友和家人。

除非能持有该公司的多数股权，否则自1990年代以来一直试图进入新兴市场的全球私募股权基金经常会发现自己的权益逐渐消失，同时高流动性资产市场的缺失意味着当它们想撤资时就会发现自己陷入了如同流行歌《加州旅馆》那种“可以退房但永远无法离开”的境况。这对于承诺将在特定时期后将资本返还给投资者的私募股权基金而言可是个大问题。

这些低效率所导致的社会成本将在疫苗面世后的复苏过程中激增。而有效地处理它们可能会是回报最高的投资之一。

解决方案的一部分应来自私营部门主导的金融创新。像股票一样交易的私募股权基金无需设立固定的赎回期，因此也不急于出售。在美国，特殊目的收购公司（SPAC）会在知道资金使用目的之前公开募股筹集资金，并时刻准备在机会出现时进行投资。这些公司也不必在其投资目的地国上市，这意味着它们可以在体制更完善且市场更具流动性的地方上市。

如果能解决即将到来的资产短缺问题，那么新兴市场将受益匪浅。因此家族企业需要考虑接受新资产投资者的优势以及因此被稀释的家族成员决策权，不然就只能眼睁睁看着市场被接受这类资金的竞争对手夺走。

与此同时，新兴市场的政策制定者应寻求改善监管框架以确保养老基金和保险公司可以投资于这类新股权工具。而全球投资者也应在世界银行集团下属国际金融公司和美洲开发银行集团下属IDB投资等机构的鼓励下建立跨国私募股权基金。

所有这些都没什么技术难度，却可以通过更快实现复苏来取得丰硕回报，也能为我们提供多一个保持乐观的原因。