NEW YORK – Zelfs met de recente gedeeltelijke daling van de reële en nominale langetermijnrente blijven deze ver boven de ultralage niveaus waaraan beleidsmakers gewend waren geraakt, en waarschijnlijk zullen ze op dit niveau blijven, zelfs als de inflatie afneemt. Het is nu tijd om terug te komen op de wijdverspreide ‘gratis lunch’-visie op staatsschulden.
Het idee dat de rentetarieven voor altijd laag zouden blijven, leek de opvatting te ondersteunen dat elke bezorgdheid over schulden een goedkeuring van ‘bezuinigingen’ was. Velen gingen geloven dat overheden grote tekorten moesten hebben tijdens recessies en slechts iets kleinere tekorten in normale tijden. Niemand leek zich zorgen te maken over de mogelijke risico’s, vooral voor de inflatie en de rente. Links verdedigde het idee dat staatsschulden gebruikt konden worden om sociale programma’s uit te breiden, nog méér dan wat gegenereerd kon worden door de militaire uitgaven te verminderen, terwijl rechts leek te geloven dat belastingen er alleen zijn om verlaagd te worden.
De meest misplaatste benadering bestond uit het gebruik van centrale banken om staatsschulden op te kopen, wat kostenloos leek als de kortetermijnrente nul was. Dit idee vormt de kern van de Moderne Monetaire Theorie en ‘helikoptergeld.’ De afgelopen jaren hebben zelfs prominente macro-economen het idee geopperd om de Amerikaanse Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken) staatsschulden te laten afschrijven na deze te hebben opgekocht door middel van kwantitatieve versoepeling, een schijnbaar eenvoudige oplossing voor elk potentieel probleem met staatsschulden.
Maar deze aanpak ging ervan uit dat zelfs als de wereldwijde reële rente zou stijgen, elke stijging geleidelijk en tijdelijk zou zijn. De mogelijkheid dat een sterke rentestijging de rentebetalingen op bestaande schulden drastisch zou verhogen, inclusief schulden die de centrale banken aanhouden als bankreserves, werd eenvoudigweg weggewuifd. Maar nu is het zo ver: de Fed, die voorheen een rentetarief van nul procent betaalde over deze reserves, betaalt nu ruim vijf procent.
Afgezien van een paar opmerkelijke uitzonderingen hebben degenen die het idee verdedigden dat schulden een gratis lunch zijn, de waarschijnlijkheid van een nieuwe realiteit niet onderkend. Op een recente conferentie luisterde ik bijvoorbeeld naar een bekende financiële commentator die een fervent voorstander was van het ‘voor altijd lager’-verhaal en zich er niet van bewust leek dat dit grondig was ontkracht. Onder druk werd toegegeven dat als de rente niet snel terugkeert naar de ultralage niveaus van het afgelopen decennium, begrotingstekorten er misschien toch toe doen. Maar niemand wilde graag erkennen dat de bestaande schuldenlast een probleem zou kunnen vormen, omdat dit de eerdere steun voor een kwistig begrotingsbeleid in twijfel zou kunnen trekken.
Op dezelfde manier leken Serkan Arslanalp en Barry Eichengreen in een recent artikel over de recordhoogte van de wereldwijde schuld, dat dit jaar op de Jackson Hole-conferentie werd gepresenteerd aan ’s werelds belangrijkste centrale bankiers, terughoudend om de implicaties van de huidige schuldenoverhang of het verband tussen de hoge staatsschulden en de trage groei in landen als Japan en Italië te bespreken.
Don’t go back to school without Project Syndicate! For a limited time, we’re offering PS Digital subscriptions for just $50.
Access every new PS commentary, our suite of subscriber-exclusive content, and the full PS archive.
Subscribe Now
Het is zeker dat de volgende recessie, wanneer die ook komt, waarschijnlijk zal leiden tot een aanzienlijke daling van de rentetarieven, wat een tijdelijk respijt kan bieden aan de Amerikaanse commerciële vastgoedmarkt, waar de mantra vandaag is ‘in leven blijven tot 2025.’ Als vastgoedeigenaren nog een jaar van dalende huren en stijgende financieringskosten kunnen verdragen, zo is de gedachte, kan een scherpe daling van de rente in 2025 de rode inkt waarin hun bedrijven dreigen te verzuipen, indammen.
Maar zelfs als de inflatie afneemt, zullen de rentetarieven het komende decennium waarschijnlijk hoger blijven dan in het decennium na de financiële crisis van 2008. Dit is het gevolg van verschillende factoren, waaronder de torenhoge schulden, de mondialisering, de toegenomen defensie-uitgaven, de groene transitie, de populistische roep om inkomensherverdeling en de aanhoudende inflatie. Zelfs demografische verschuivingen, die vaak worden aangehaald als reden om de rente altijd laag te houden, kunnen een andere invloed hebben op ontwikkelde landen nu ze hun uitgaven verhogen om de snel vergrijzende bevolking te ondersteunen.
Hoewel de wereld zich zeker kan aanpassen aan hogere rentes, is de transitie nog gaande. De verschuiving zou vooral een uitdaging kunnen zijn voor de Europese economieën, aangezien ultralage rentetarieven de lijm zijn die de eurozone bij elkaar houdt. Het ‘whatever it takes’-reddingsbeleid van de Europese Centrale Bank leek kostenloos toen de rente bijna nul was, maar het is onduidelijk of het blok toekomstige crises kan overleven als de reële rente hoog blijft.
Zoals ik al eerder heb betoogd, zal Japan moeite hebben om af te stappen van zijn rentebeleid van ‘voor altijd nul,’ omdat de overheid en het financiële systeem gewend zijn geraakt aan het behandelen van schulden als kostenvrij. In de Verenigde Staten zouden de kwetsbaarheden van de commerciële vastgoedsector, samen met de toegenomen leningen, een nieuwe inflatiegolf kunnen veroorzaken. Bovendien zijn de grote opkomende economieën er tot nu toe weliswaar in geslaagd om de hoge rentetarieven het hoofd te bieden, maar ze hebben te maken met een enorme begrotingsdruk.
In deze nieuwe mondiale omgeving moeten beleidsmakers en economen, zelfs degenen die voorheen tot het ‘voor altijd lager’-kamp behoorden, hun overtuigingen misschien heroverwegen in het licht van de huidige marktrealiteit. Hoewel het haalbaar is om sociale programma’s uit te breiden of militaire capaciteiten te vergroten zonder grote tekorten, is het niet kostenloos om dit te doen zonder de belastingen te verhogen. We zullen er waarschijnlijk op de harde manier achter komen dat dit nooit het geval is geweest.
Kenneth Rogoff, voormalig hoofdeconoom van het Internationaal Monetair Fonds, is hoogleraar economie en overheidsbeleid aan de Harvard Universiteit en ontving in 2011 de Deutsche Bank Prize in Financial Economics. Hij is co-auteur (met Carmen M. Reinhart) vanThis Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly(Princeton University Press, 2011) en de auteur vanThe Curse of Cash(Princeton University Press, 2016).
To have unlimited access to our content including in-depth commentaries, book reviews, exclusive interviews, PS OnPoint and PS The Big Picture, please subscribe
Increasingly severe water shortages represent a human-made crisis that can be resolved through human interventions. The situation demands new thinking about the economics of this critical resource and how to manage it through mission-oriented strategies that span all levels of governance.
call attention to a global problem that demands far more attention from policymakers at all levels.
Although Kamala Harris is largely aligned with Joe Biden on many global and strategic issues, her unique worldview promises a distinct form of leadership on the international stage. Not only would US foreign policy shift under a Harris administration; it could change in highly consequential ways.
considers how the Democratic presidential nominees' views compare to Joe Biden's.
NEW YORK – Zelfs met de recente gedeeltelijke daling van de reële en nominale langetermijnrente blijven deze ver boven de ultralage niveaus waaraan beleidsmakers gewend waren geraakt, en waarschijnlijk zullen ze op dit niveau blijven, zelfs als de inflatie afneemt. Het is nu tijd om terug te komen op de wijdverspreide ‘gratis lunch’-visie op staatsschulden.
Het idee dat de rentetarieven voor altijd laag zouden blijven, leek de opvatting te ondersteunen dat elke bezorgdheid over schulden een goedkeuring van ‘bezuinigingen’ was. Velen gingen geloven dat overheden grote tekorten moesten hebben tijdens recessies en slechts iets kleinere tekorten in normale tijden. Niemand leek zich zorgen te maken over de mogelijke risico’s, vooral voor de inflatie en de rente. Links verdedigde het idee dat staatsschulden gebruikt konden worden om sociale programma’s uit te breiden, nog méér dan wat gegenereerd kon worden door de militaire uitgaven te verminderen, terwijl rechts leek te geloven dat belastingen er alleen zijn om verlaagd te worden.
De meest misplaatste benadering bestond uit het gebruik van centrale banken om staatsschulden op te kopen, wat kostenloos leek als de kortetermijnrente nul was. Dit idee vormt de kern van de Moderne Monetaire Theorie en ‘helikoptergeld.’ De afgelopen jaren hebben zelfs prominente macro-economen het idee geopperd om de Amerikaanse Federal Reserve (de Fed, het federale stelsel van Amerikaanse centrale banken) staatsschulden te laten afschrijven na deze te hebben opgekocht door middel van kwantitatieve versoepeling, een schijnbaar eenvoudige oplossing voor elk potentieel probleem met staatsschulden.
Maar deze aanpak ging ervan uit dat zelfs als de wereldwijde reële rente zou stijgen, elke stijging geleidelijk en tijdelijk zou zijn. De mogelijkheid dat een sterke rentestijging de rentebetalingen op bestaande schulden drastisch zou verhogen, inclusief schulden die de centrale banken aanhouden als bankreserves, werd eenvoudigweg weggewuifd. Maar nu is het zo ver: de Fed, die voorheen een rentetarief van nul procent betaalde over deze reserves, betaalt nu ruim vijf procent.
Afgezien van een paar opmerkelijke uitzonderingen hebben degenen die het idee verdedigden dat schulden een gratis lunch zijn, de waarschijnlijkheid van een nieuwe realiteit niet onderkend. Op een recente conferentie luisterde ik bijvoorbeeld naar een bekende financiële commentator die een fervent voorstander was van het ‘voor altijd lager’-verhaal en zich er niet van bewust leek dat dit grondig was ontkracht. Onder druk werd toegegeven dat als de rente niet snel terugkeert naar de ultralage niveaus van het afgelopen decennium, begrotingstekorten er misschien toch toe doen. Maar niemand wilde graag erkennen dat de bestaande schuldenlast een probleem zou kunnen vormen, omdat dit de eerdere steun voor een kwistig begrotingsbeleid in twijfel zou kunnen trekken.
Op dezelfde manier leken Serkan Arslanalp en Barry Eichengreen in een recent artikel over de recordhoogte van de wereldwijde schuld, dat dit jaar op de Jackson Hole-conferentie werd gepresenteerd aan ’s werelds belangrijkste centrale bankiers, terughoudend om de implicaties van de huidige schuldenoverhang of het verband tussen de hoge staatsschulden en de trage groei in landen als Japan en Italië te bespreken.
Don’t go back to school without Project Syndicate! For a limited time, we’re offering PS Digital subscriptions for just $50.
Access every new PS commentary, our suite of subscriber-exclusive content, and the full PS archive.
Subscribe Now
Het is zeker dat de volgende recessie, wanneer die ook komt, waarschijnlijk zal leiden tot een aanzienlijke daling van de rentetarieven, wat een tijdelijk respijt kan bieden aan de Amerikaanse commerciële vastgoedmarkt, waar de mantra vandaag is ‘in leven blijven tot 2025.’ Als vastgoedeigenaren nog een jaar van dalende huren en stijgende financieringskosten kunnen verdragen, zo is de gedachte, kan een scherpe daling van de rente in 2025 de rode inkt waarin hun bedrijven dreigen te verzuipen, indammen.
Maar zelfs als de inflatie afneemt, zullen de rentetarieven het komende decennium waarschijnlijk hoger blijven dan in het decennium na de financiële crisis van 2008. Dit is het gevolg van verschillende factoren, waaronder de torenhoge schulden, de mondialisering, de toegenomen defensie-uitgaven, de groene transitie, de populistische roep om inkomensherverdeling en de aanhoudende inflatie. Zelfs demografische verschuivingen, die vaak worden aangehaald als reden om de rente altijd laag te houden, kunnen een andere invloed hebben op ontwikkelde landen nu ze hun uitgaven verhogen om de snel vergrijzende bevolking te ondersteunen.
Hoewel de wereld zich zeker kan aanpassen aan hogere rentes, is de transitie nog gaande. De verschuiving zou vooral een uitdaging kunnen zijn voor de Europese economieën, aangezien ultralage rentetarieven de lijm zijn die de eurozone bij elkaar houdt. Het ‘whatever it takes’-reddingsbeleid van de Europese Centrale Bank leek kostenloos toen de rente bijna nul was, maar het is onduidelijk of het blok toekomstige crises kan overleven als de reële rente hoog blijft.
Zoals ik al eerder heb betoogd, zal Japan moeite hebben om af te stappen van zijn rentebeleid van ‘voor altijd nul,’ omdat de overheid en het financiële systeem gewend zijn geraakt aan het behandelen van schulden als kostenvrij. In de Verenigde Staten zouden de kwetsbaarheden van de commerciële vastgoedsector, samen met de toegenomen leningen, een nieuwe inflatiegolf kunnen veroorzaken. Bovendien zijn de grote opkomende economieën er tot nu toe weliswaar in geslaagd om de hoge rentetarieven het hoofd te bieden, maar ze hebben te maken met een enorme begrotingsdruk.
In deze nieuwe mondiale omgeving moeten beleidsmakers en economen, zelfs degenen die voorheen tot het ‘voor altijd lager’-kamp behoorden, hun overtuigingen misschien heroverwegen in het licht van de huidige marktrealiteit. Hoewel het haalbaar is om sociale programma’s uit te breiden of militaire capaciteiten te vergroten zonder grote tekorten, is het niet kostenloos om dit te doen zonder de belastingen te verhogen. We zullen er waarschijnlijk op de harde manier achter komen dat dit nooit het geval is geweest.
Kenneth Rogoff, voormalig hoofdeconoom van het Internationaal Monetair Fonds, is hoogleraar economie en overheidsbeleid aan de Harvard Universiteit en ontving in 2011 de Deutsche Bank Prize in Financial Economics. Hij is co-auteur (met Carmen M. Reinhart) vanThis Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly(Princeton University Press, 2011) en de auteur vanThe Curse of Cash(Princeton University Press, 2016).